J9九游会AG

中文
英文 日文

国企投资并购交易方案设计要点及法律风险防范

作者:郭晓锋(feng)

交(jiao)易(yi)方(fang)(fang)(fang)案设计(ji)是(shi)国(guo)企(qi)投资并购非(fei)常(chang)核心的环节(jie),属于(yu)投资并购的“顶层(ceng)设计(ji)”,交(jiao)易(yi)能否(fou)成功,交(jiao)易(yi)方(fang)(fang)(fang)案的设计(ji)至关重要。打造一份既符合双方(fang)(fang)(fang)诉(su)求又能最大限度(du)防(fang)范(fan)风(feng)险(xian)、促成交(jiao)易(yi)的方(fang)(fang)(fang)案,是(shi)国(guo)企(qi)投资部(bu)门和中介机构(gou)往往需要“抠破(po)脑袋”的事。

股权投资并(bing)购交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)方案的(de)(de)设(she)计要(yao)点(dian)(dian)在于满足交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)双方的(de)(de)需要(yao),而相较(jiao)于民企,国企在设(she)计交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)方案时(shi),需要(yao)考(kao)(kao)虑(lv)更多层面(mian)的(de)(de)问题(ti),比如国有(you)权益保护条款(kuan)(kuan)是否(fou)(fou)到位(wei)、是否(fou)(fou)具有(you)可操作(zuo)性、交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)价格是否(fou)(fou)存在过分(fen)高于评估价格的(de)(de)情况、交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)价款(kuan)(kuan)的(de)(de)支付(fu)节点(dian)(dian)是否(fou)(fou)设(she)计合理(li)、退出机制(如对赌条款(kuan)(kuan))的(de)(de)安(an)排是否(fou)(fou)具备(bei)且有(you)可操作(zuo)性(如对方实控人参与对赌,其(qi)是否(fou)(fou)具有(you)履约能(neng)力(li))、防(fang)范(fan)风险的(de)(de)其(qi)他条款(kuan)(kuan)是否(fou)(fou)“显而易(yi)(yi)(yi)见”、是否(fou)(fou)可能(neng)因(yin)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)方案设(she)计不完善导致被审计问责等。因(yin)此(ci)在交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)方案设(she)计过程中(zhong),往往会非常耗时(shi)费力(li),其(qi)痛点(dian)(dian)表现为既(ji)需要(yao)囊(nang)括(kuo)上述要(yao)点(dian)(dian)同时(shi)还要(yao)考(kao)(kao)虑(lv)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)对手(shou)方(如部分(fen)强(qiang)势的(de)(de)民企)可能(neng)无法接受(shou)相应(ying)条款(kuan)(kuan)时(shi)如何(he)谈判、变(bian)通处(chu)理(li)。在此(ci)情形下,如何(he)做到既(ji)完成交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi),又防(fang)范(fan)风险,就是一件(jian)十分(fen)“考(kao)(kao)手(shou)艺”的(de)(de)活(huo)了(le)。

根据(ju)笔者(zhe)的实践经(jing)验(yan),交易(yi)方(fang)案(an)设(she)计的关键(jian)要(yao)(yao)素主要(yao)(yao)包括:股权比例(li)、价款及支付节奏(zou)、公(gong)司(si)治理结构安排、退出机制(如对赌安排)等。本(ben)文笔者(zhe)将结合国资监管规(gui)定(ding)和相(xiang)关项目经(jing)验(yan),谈(tan)谈(tan)对交易(yi)方(fang)案(an)前述(shu)要(yao)(yao)点(dian)的设(she)计及法律(lv)风(feng)险防范(fan)的一(yi)点(dian)思考(限于(yu)篇幅(fu)有限,交易(yi)方(fang)案(an)设(she)计的其他要(yao)(yao)点(dian)以及上市公(gong)司(si)收购和特殊行业企(qi)业的收购方(fang)案(an)要(yao)(yao)点(dian),如证券金融机构,笔者(zhe)将另文阐述(shu))。

一、国资监管对交易方案设计关注的要点

在(zai)交易方案(an)(an)设(she)计(ji)时,国(guo)(guo)资监管(guan)关心什(shen)么?这一问题很(hen)重要但并(bing)(bing)不好回答(da),因(yin)(yin)为国(guo)(guo)资监管(guan)针(zhen)对(dui)交易方案(an)(an)的(de)(de)设(she)计(ji)并(bing)(bing)未有(you)(you)专门(men)的(de)(de)规定(ding),但2016年8月,国(guo)(guo)务院(yuan)办(ban)公厅发布的(de)(de)《关于建立(li)国(guo)(guo)有(you)(you)企业违规经营(ying)投资责(ze)任(ren)追(zhui)(zhui)(zhui)究(jiu)(jiu)制度(du)的(de)(de)意(yi)见》明确(que)提(ti)出(chu)对(dui)包括国(guo)(guo)企对(dui)外投资并(bing)(bing)购(gou)在(zai)内(nei)的(de)(de)十大(da)方面(mian)的(de)(de)违规情形进行严(yan)厉追(zhui)(zhui)(zhui)责(ze)、终身(shen)追(zhui)(zhui)(zhui)责(ze),其(qi)(qi)中(zhong)在(zai)投资并(bing)(bing)购(gou)方面(mian)规定(ding)了,对(dui)投资合(he)同、协(xie)议及标的(de)(de)公司公司章程中(zhong)国(guo)(guo)有(you)(you)权(quan)益保护(hu)条款缺失(shi),造成国(guo)(guo)有(you)(you)资产损失(shi)以及其(qi)(qi)他严(yan)重不良(liang)后果的(de)(de),应(ying)当追(zhui)(zhui)(zhui)究(jiu)(jiu)责(ze)任(ren)。而投资协(xie)议是(shi)交易方案(an)(an)内(nei)容的(de)(de)具体落实,因(yin)(yin)此在(zai)交易方案(an)(an)中(zhong)设(she)计(ji)国(guo)(guo)有(you)(you)权(quan)益保护(hu)条款、防止国(guo)(guo)有(you)(you)资产流失(shi)即是(shi)满(man)足国(guo)(guo)资监管(guan)要求的(de)(de)应(ying)有(you)(you)之义。

结合实践经验和前述投资(zi)(zi)并(bing)购相关的(de)国(guo)(guo)资(zi)(zi)监管文件(jian),国(guo)(guo)资(zi)(zi)监管对国(guo)(guo)企对外投资(zi)(zi)并(bing)购交易(yi)(yi)方(fang)案的(de)核心关注点在(zai)于:1. 交易(yi)(yi)方(fang)案不存(cun)在(zai)违反法律法规(gui)规(gui)定的(de)情形;2. 在(zai)促(cu)成(cheng)交易(yi)(yi)的(de)同时(shi),交易(yi)(yi)方(fang)案中(zhong)国(guo)(guo)有(you)(you)(you)权(quan)益保(bao)护条(tiao)款(kuan)充分(fen)、有(you)(you)(you)效,保(bao)障国(guo)(guo)有(you)(you)(you)资(zi)(zi)产保(bao)值(zhi)增值(zhi),防止国(guo)(guo)有(you)(you)(you)资(zi)(zi)产流失。就国(guo)(guo)有(you)(you)(you)权(quan)益保(bao)护充分(fen)有(you)(you)(you)效的(de)条(tiao)款(kuan),具体而言,笔者认(ren)为主(zhu)要(yao)包括如下四(si)大方(fang)面:

要点一:股权比例

在投(tou)资并购(gou)过程中,投(tou)多(duo)少(shao)(shao)钱(qian)?占股(gu)多(duo)少(shao)(shao)?是(shi)一(yi)个基本(ben)(ben)但却(que)十(shi)分重(zhong)要的问(wen)题(ti),因(yin)为按照(zhao)法律规定(ding),持股(gu)比例的多(duo)少(shao)(shao)决(jue)定(ding)了相关权益的占比。针对财务性(xing)投(tou)资、战(zhan)略性(xing)投(tou)资、收购(gou)控制权的并购(gou)交易到底应该占股(gu)多(duo)少(shao)(shao),不同(tong)情形下持股(gu)比例的考(kao)量标准是(shi)什么(me)?上述问(wen)题(ti)都(dou)是(shi)本(ben)(ben)文力图回答的问(wen)题(ti)。

要点二:交易价款及支付

交(jiao)易价(jia)(jia)格(ge)(ge)及(ji)支(zhi)付方式的确定(ding)是(shi)(shi)投(tou)资并购工作的重(zhong)中之重(zhong),如(ru)何(he)确定(ding)交(jiao)易价(jia)(jia)格(ge)(ge),能否(fou)用估(gu)值报告代替评估(gu)报告?价(jia)(jia)格(ge)(ge)能否(fou)高于评估(gu)值?何(he)时支(zhi)付?支(zhi)付比例如(ru)何(he)安排?是(shi)(shi)否(fou)要留部分尾款作为(wei)风(feng)(feng)险(xian)责任担保?上述问题(ti)都是(shi)(shi)实(shi)践中需要认真考量(liang)的重(zhong)点问题(ti),稍(shao)不(bu)留神,便会导致交(jiao)易风(feng)(feng)险(xian)未(wei)防(fang)控(kong),更有(you)甚者导致国(guo)有(you)资产流失,相关(guan)责任人(ren)被追责。

要点三:公司治理安排

公司治理(li)(li)架构(gou)安排(pai)(pai)是(shi)投(tou)资的(de)(de)关键事宜,是(shi)能否有(you)效(xiao)实现(xian)投(tou)后管理(li)(li)的(de)(de)前提(ti)。公司治理(li)(li)安排(pai)(pai)主要(yao)(yao)涉及三会权限设计、董监高人员安排(pai)(pai)等,在(zai)控股(gu)和参股(gu)的(de)(de)不同情形下,国有(you)企业关注(zhu)的(de)(de)要(yao)(yao)点存(cun)在(zai)着显著差异(yi),如何约定?哪(na)些(xie)大事要(yao)(yao)放(fang)在(zai)股(gu)东(dong)会?哪(na)些(xie)放(fang)在(zai)董事会?哪(na)些(xie)一定要(yao)(yao)争取到(dao),哪(na)些(xie)可以适(shi)当“让一让”?J9九游会AG 需要(yao)(yao)做(zuo)到(dao)心(xin)里有(you)数。

要点四:退出机制

“投资(zi)要先(xian)想如何退出”是(shi)投资(zi)界的黄金法则,国(guo)有(you)企业(ye)在投资(zi)时更要充分考虑退出路(lu)径和可(ke)行性,这是(shi)风险(xian)防范、维(wei)护国(guo)有(you)资(zi)产权(quan)益(yi)“显而易见”的要点。对(dui)赌(du)条(tiao)款(kuan)目前(qian)被国(guo)企广泛运用,但是(shi)否(fou)真实起到作用?对(dui)赌(du)条(tiao)款(kuan)最后是(shi)否(fou)都能(neng)执行?有(you)些项目无法设计(ji)对(dui)赌(du)条(tiao)款(kuan)怎么办?都是(shi)实践中经常遇(yu)到且亟(ji)待解(jie)决(jue)的问题。

二、交易方案设计要点及风险防范

如(ru)(ru)开(kai)篇所述(shu)(shu),交易方(fang)案(an)一(yi)般需包括的(de)关键要(yao)素为(wei):股权(quan)比(bi)例、价款及支付(fu)节奏、公(gong)司治理结构安(an)排、退(tui)出(chu)机制(如(ru)(ru)对(dui)赌安(an)排)等。而对(dui)于(yu)收购控制权(quan)和(he)参股投资,其方(fang)案(an)设计的(de)要(yao)点也有较大(da)不同(tong),下(xia)面笔者就关键要(yao)点及风险防范措施阐述(shu)(shu)如(ru)(ru)下(xia):

(一) 如何确(que)定股权比例

开展投资(zi)(zi)并购(gou)(gou),首先(xian)要想清楚(chu)的(de)是(shi)(shi)(shi)(shi)本次投资(zi)(zi)并购(gou)(gou)的(de)目的(de),是(shi)(shi)(shi)(shi)财务(wu)(wu)投资(zi)(zi)、战略(lve)性(xing)投资(zi)(zi)还(hai)(hai)是(shi)(shi)(shi)(shi)并购(gou)(gou),通常(chang)而(er)言财务(wu)(wu)投资(zi)(zi)、战略(lve)性(xing)投资(zi)(zi)均是(shi)(shi)(shi)(shi)参(can)股(gu),在(zai)参(can)股(gu)的(de)情形下,持股(gu)比(bi)例究竟应该到多少合(he)适(shi)呢?是(shi)(shi)(shi)(shi)5%、34%还(hai)(hai)是(shi)(shi)(shi)(shi)49%?在(zai)并购(gou)(gou)的(de)情形下,是(shi)(shi)(shi)(shi)收购(gou)(gou)51%、还(hai)(hai)是(shi)(shi)(shi)(shi)67%或(huo)者100%呢?国企(qi)决(jue)(jue)策(ce)人员在(zai)确定投资(zi)(zi)占股(gu)比(bi)例时,需要有相应的(de)决(jue)(jue)策(ce)依据,要避免被认为(wei)“拍脑袋”,而(er)法律上占股(gu)比(bi)例不同(tong)享有的(de)权(quan)利亦(yi)有较大差别,可以为(wei)决(jue)(jue)策(ce)提供支撑,下面(mian)笔者将(jiang)分(fen)别阐述:

1. 财务或战略性参股投资

目前(qian),国(guo)有(you)企业在(zai)对外(wai)投资(zi)时,越来(lai)越多(duo)地考虑财务投资(zi)和战略性投资(zi),前(qian)者是为(wei)(wei)了(le)分(fen)享被投企业发展或上市的(de)红利,推动(dong)国(guo)有(you)资(zi)金的(de)保值增值,后者多(duo)是为(wei)(wei)了(le)“政(zheng)府(fu)招商引资(zi)”,或者企业战略性发展和转型的(de)需(xu)(xu)要。在(zai)此情(qing)形下,一般没有(you)获取目标企业控(kong)制权(quan)的(de)需(xu)(xu)求,而只(zhi)需(xu)(xu)要参股(gu)(gu)。参股(gu)(gu)应该占比(bi)多(duo)少?是5%还是34%、亦或49%,笔者认为(wei)(wei)需(xu)(xu)要具(ju)体问题具(ju)体分(fen)析,但(dan)一般可从(cong)以(yi)下维度考虑:

(1) 被(bei)投(tou)企(qi)业的(de)估值(zhi)及融资需求,被(bei)投(tou)企(qi)业“太贵”,单个投(tou)资人可(ke)能(neng)(neng)持股比例不会太高,而被(bei)投(tou)企(qi)业释放的(de)股权比例有(you)可(ke)能(neng)(neng)比较低(di),将直接导致投(tou)资持股比例较低(di);

(2) 风(feng)险偏好(hao),一般(ban)而言持股达到(dao)(dao)34%即享(xiang)有(you)《公司法(fa)》规(gui)定(ding)的(de)法(fa)定(ding)重(zhong)大事(shi)项(xiang)的(de)一票否(fou)决权(quan),在法(fa)人(ren)治理结构上,一般(ban)可推荐(jian)至少1名董事(shi)。而低(di)于(yu)34%,只(zhi)能通过章程约(yue)定(ding)享(xiang)有(you)部(bu)分(fen)事(shi)项(xiang)的(de)一票否(fou)决权(quan),很难有(you)董事(shi)推荐(jian)权(quan)。低(di)于(yu)5%,则很难拿到(dao)(dao)重(zhong)大事(shi)项(xiang)的(de)一票否(fou)决权(quan),一般(ban)仅享(xiang)有(you)知情(qing)权(quan)等股东(dong)权(quan)利。相关权(quan)利如下(xia)表:

(3) 标(biao)的公(gong)司的风(feng)险(xian)情况(kuang),通过(guo)尽职(zhi)调查一(yi)般(ban)可(ke)发(fa)现(xian)标(biao)的公(gong)司现(xian)存的法律及财务(wu)瑕疵等(deng)风(feng)险(xian),在决定持股比例时,一(yi)般(ban)会(hui)考虑标(biao)的公(gong)司风(feng)险(xian)大小(xiao);

(4) 标的公司的成(cheng)(cheng)熟度(du),一般而言(yan),标的公司如处在初创期,经(jing)营(ying)风险较(jiao)(jiao)大,投(tou)资持(chi)股比例(li)不宜较(jiao)(jiao)高,在成(cheng)(cheng)熟期或(huo)者拟上(shang)市阶段,标的公司一般经(jing)营(ying)状况较(jiao)(jiao)为(wei)稳定,抗风险能力强,可考虑适当多(duo)投(tou)或(huo)追加投(tou)资。

2. 并购

在收购控(kong)制(zhi)权的并购过程中,也存(cun)在着收购51%、67%、100%等不同(tong)比(bi)例股权的考虑,即(ji)相对控(kong)股、绝对控(kong)股还(hai)是全(quan)资持(chi)有,考量因素(su)主要包括被(bei)投(tou)企(qi)(qi)业的估(gu)值、企(qi)(qi)业发展(zhan)规划以及对标的企(qi)(qi)业控(kong)制(zhi)权的诉求强(qiang)弱程度。不同(tong)持(chi)股比(bi)例的要点如下:

(二(er)) 如何(he)确定价格

1. 交易价格的确定

如何确定交易价(jia)格,采取评估(gu)还是(shi)估(gu)值?能否(fou)用(yong)估(gu)值报(bao)告(gao)代替评估(gu)报(bao)告(gao)?投资价(jia)格能否(fou)高(gao)于评估(gu)值?何时支付(fu)?支付(fu)比例如何安排?是(shi)否(fou)要留部分尾款(kuan)作为(wei)风(feng)险责(ze)任担保?上述问题看似简单,实则不然(ran)。下文笔者将进行分析:

(1) 能否用估值报告代(dai)替评估报告?

传统上,国(guo)企(qi)(qi)(qi)投(tou)(tou)资(zi)一(yi)般(ban)均会采取评(ping)(ping)估(gu)(gu)报告(gao)作为作价依据,但这一(yi)方(fang)式在近年(nian)来(lai)随着新经(jing)济(ji)(ji)领(ling)域的(de)(de)(de)投(tou)(tou)资(zi)并购增(zeng)多(duo)而面(mian)临(lin)越来(lai)越大(da)(da)的(de)(de)(de)挑战(zhan)(zhan)。大(da)(da)数(shu)据行业、区(qu)块链、人工(gong)智能(neng)、半导体、生物医药(yao)等(deng)新经(jing)济(ji)(ji)领(ling)域对(dui)(dui)传统评(ping)(ping)估(gu)(gu)提出了(le)挑战(zhan)(zhan),笔(bi)者经(jing)手的(de)(de)(de)多(duo)个新经(jing)济(ji)(ji)领(ling)域投(tou)(tou)资(zi)项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)均存在评(ping)(ping)估(gu)(gu)难(nan)的(de)(de)(de)问题,这些领(ling)域的(de)(de)(de)公(gong)司均有(you)(you)较高(gao)的(de)(de)(de)估(gu)(gu)值(zhi)(zhi),出具评(ping)(ping)估(gu)(gu)报告(gao)往往存在较大(da)(da)的(de)(de)(de)困(kun)难(nan),能(neng)否使用(yong)估(gu)(gu)值(zhi)(zhi)报告(gao)替代(dai)评(ping)(ping)估(gu)(gu)报告(gao)是国(guo)企(qi)(qi)(qi)项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)人员最关心(xin)的(de)(de)(de)问题。但按照现行的(de)(de)(de)国(guo)资(zi)监管(guan)规(gui)定(ding)(ding),确(que)实存在着一(yi)定(ding)(ding)的(de)(de)(de)困(kun)难(nan),如(ru)《企(qi)(qi)(qi)业国(guo)有(you)(you)资(zi)产评(ping)(ping)估(gu)(gu)管(guan)理暂行办法(fa)》第六(liu)条规(gui)定(ding)(ding)了(le)“企(qi)(qi)(qi)业有(you)(you)下列行为之一(yi)的(de)(de)(de),应当(dang)对(dui)(dui)相(xiang)关资(zi)产进行评(ping)(ping)估(gu)(gu):......(四)非上市公(gong)司国(guo)有(you)(you)股东股权比例变动;......(十)收购非国(guo)有(you)(you)单位的(de)(de)(de)资(zi)产;”同时,各(ge)地的(de)(de)(de)投(tou)(tou)资(zi)监督(du)管(guan)理办法(fa)也均规(gui)定(ding)(ding)了(le)相(xiang)应的(de)(de)(de)评(ping)(ping)估(gu)(gu)程(cheng)序,如(ru)《四川省属国(guo)有(you)(you)企(qi)(qi)(qi)业投(tou)(tou)资(zi)监督(du)管(guan)理试行办法(fa)》(川国(guo)资(zi)委〔2017〕296号)第二十一(yi)条规(gui)定(ding)(ding)了(le)“企(qi)(qi)(qi)业新投(tou)(tou)资(zi)项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)应当(dang)履行项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)立项(xiang)(xiang)(xiang)、可行性研(yan)究(jiu)、尽(jin)职调查(cha)、账务(wu)(wu)审(shen)计和(he)资(zi)产评(ping)(ping)估(gu)(gu)、审(shen)查(cha)论证(zheng)、董事会审(shen)议等(deng)程(cheng)序。项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)决策前(qian)应进行技术、市场、财务(wu)(wu)、法(fa)律(lv)和(he)风(feng)险等(deng)方(fang)面(mian)的(de)(de)(de)可行性研(yan)究(jiu)与论证(zheng),必(bi)要时选聘具有(you)(you)相(xiang)应资(zi)质(zhi)、专业经(jing)验和(he)良好(hao)信誉(yu)的(de)(de)(de)法(fa)律(lv)、财务(wu)(wu)、评(ping)(ping)估(gu)(gu)等(deng)中介机构进行论证(zheng)。(一(yi))企(qi)(qi)(qi)业拟实施股权投(tou)(tou)资(zi)项(xiang)(xiang)(xiang)目(mu)(mu)的(de)(de)(de),应开展必(bi)要的(de)(de)(de)尽(jin)职调查(cha)、财务(wu)(wu)审(shen)计和(he)资(zi)产评(ping)(ping)估(gu)(gu)......”

就是否(fou)有(you)例外的规定,笔(bi)者进行了相(xiang)应检索,情况整(zheng)理如下(xia):

上述规(gui)定(ding)算是为国(guo)有企(qi)业(ye)(ye)在特(te)定(ding)情形(国(guo)有上市公司开(kai)展重大(da)资产重组、境外(wai)投资)下使用估值报告代替(ti)评估报告开(kai)了一个口子。除此之外(wai),笔者尚未(wei)检索到其他(ta)明(ming)确(que)规(gui)定(ding)。因此,笔者认为,在现行国(guo)资监管(guan)规(gui)定(ding)下,国(guo)有企(qi)业(ye)(ye)对外(wai)投资一般仍需开(kai)展评估。

(2) 投资(zi)价格能否高(gao)于评(ping)估(gu)值?

国(guo)(guo)有企(qi)(qi)业(ye)在确定(ding)(ding)投资价(jia)格(ge)时,如果等于(yu)评(ping)估报告的价(jia)格(ge),那非常稳(wen)妥,没有决(jue)策(ce)压力,但(dan)如果高(gao)于(yu)评(ping)估价(jia)格(ge),则面临着(zhe)是否(fou)高(gao)价(jia)入股的审(shen)计风险。能否(fou)高(gao)于(yu)评(ping)估价(jia)格(ge)?国(guo)(guo)家层(ceng)面并无明(ming)(ming)确规(gui)定(ding)(ding),部分(fen)地区则有相对灵活的规(gui)定(ding)(ding),如《四川(chuan)省(sheng)属国(guo)(guo)有企(qi)(qi)业(ye)投资监督管理(li)试(shi)行办法》(川(chuan)国(guo)(guo)资委〔2017〕296号)第二十一(yi)条规(gui)定(ding)(ding)“(一(yi))......企(qi)(qi)业(ye)开展(zhan)并购项(xiang)目的,以资产评(ping)估值为(wei)参考确定(ding)(ding)股权并购价(jia)格(ge),有特殊目的的,可考虑资源优(you)势、协同(tong)效应(ying)(ying)、发(fa)展(zhan)前(qian)景、市盈率等因素适当溢价(jia),同(tong)时应(ying)(ying)就(jiu)期间损(sun)益、职工安置、或有债务(wu)处理(li)等事项(xiang)作(zuo)出明(ming)(ming)确安排。”前(qian)述规(gui)定(ding)(ding)为(wei)国(guo)(guo)企(qi)(qi)溢价(jia)投资提(ti)供(gong)了相应(ying)(ying)的决(jue)策(ce)依据。

(3) 价款支付应如何安(an)排?

不同于合资新设(she)(she),股权投资与并(bing)购均涉及已(yi)设(she)(she)立(li)并(bing)存(cun)续的(de)(de)标的(de)(de)公(gong)司,在(zai)经过前期的(de)(de)尽职调查后(hou),往往会暴露出(chu)一些已(yi)发生(sheng)的(de)(de)问(wen)(wen)题(ti)和或有风(feng)险,甚至(zhi)对交(jiao)易(yi)与交(jiao)割产生(sheng)重大障碍的(de)(de)问(wen)(wen)题(ti),如在(zai)这些问(wen)(wen)题(ti)未解(jie)决(jue)或未采(cai)取合理防控措(cuo)施(shi)之前将(jiang)交(jiao)易(yi)价款支付,将(jiang)可能导致(zhi)相关问(wen)(wen)题(ti)难以及时解(jie)决(jue),进而(er)造成投资并(bing)购失败(bai)、国(guo)有资产流失的(de)(de)严重后(hou)果。因此,一般需就交(jiao)易(yi)对价作(zuo)出(chu)分期付款的(de)(de)安(an)排,并(bing)在(zai)正式交(jiao)易(yi)协议进一步(bu)细化,尤其(qi)需注意的(de)(de)是,为付款设(she)(she)置的(de)(de)先(xian)决(jue)条(tiao)件应与交(jiao)易(yi)对手、涉及的(de)(de)主(zhu)管部门提前沟通,确认操作(zuo)的(de)(de)可行(xing)性,避免在(zai)履行(xing)过程中无(wu)(wu)法操作(zuo),导致(zhi)交(jiao)易(yi)无(wu)(wu)法顺(shun)利推进,而(er)不得(de)不履行(xing)国(guo)企投资并(bing)购变更的(de)(de)决(jue)策(ce)手续。

一般(ban)而言(yan),交(jiao)易对(dui)(dui)价(jia)的(de)支付时点为(wei):签(qian)订合同、支付先决(jue)条件完(wan)成(包括内部决(jue)策、外部审批、工(gong)商变更、交(jiao)割(ge)完(wan)毕)等。在投资(zi)时,如采(cai)取股权(quan)转让(rang)的(de)方式进入,为(wei)防(fang)止原股东埋雷,可设置(zhi)部分(fen)交(jiao)易价(jia)款在公(gong)司(si)解决(jue)瑕(xia)疵(ci)或(huo)完(wan)成对(dui)(dui)赌后支付或(huo)作为(wei)担保。

(三(san)) 如何设计公司治(zhi)理架构

公司(si)治(zhi)(zhi)理安排主要(yao)涉(she)及三会权(quan)(quan)限设(she)计(ji)、董监高人(ren)员安排等,笔者认为(wei),在股权(quan)(quan)投资和并购的(de)项目中,公司(si)治(zhi)(zhi)理条款(kuan)的(de)设(she)计(ji)要(yao)点如下(xia):

事项一:三会权限划分

具体设计要(yao)点(dian):

如国(guo)企(qi)对(dui)标的(de)公(gong)司(si)(si)并表,意(yi)味至少在(zai)股东(dong)会或董事(shi)会具(ju)(ju)有控制权(quan)。但如国(guo)企(qi)对(dui)标的(de)公(gong)司(si)(si)不并表,除应(ying)争取一定董事(shi)席位(wei)外(wai),应(ying)争取在(zai)股东(dong)会、董事(shi)会对(dui)一定范围(wei)的(de)重大(da)事(shi)项(xiang)(xiang)设定一票否决(jue)权(quan),以避(bi)免对(dui)标的(de)公(gong)司(si)(si)管理的(de)失控。重大(da)事(shi)项(xiang)(xiang)的(de)具(ju)(ju)体范围(wei),需根据交易(yi)目的(de)、交易(yi)对(dui)手以及(ji)标的(de)公(gong)司(si)(si)等实际情(qing)况确定,一般是标的(de)公(gong)司(si)(si)日(ri)常经营以外(wai)的(de)事(shi)项(xiang)(xiang),比如对(dui)外(wai)投资、担保(bao)、重大(da)资产购买、处置等。

此外,对于不并表的(de)(de)情(qing)况下,建(jian)议国企(qi)争取董(dong)(dong)事(shi)会制定公司(si)基(ji)本管(guan)理(li)制度(du)的(de)(de)一票否决(jue)权,以避免交(jiao)易(yi)对手通过公司(si)制定的(de)(de)关(guan)联交(jiao)易(yi)管(guan)理(li)、印章(zhang)管(guan)理(li)、合(he)同管(guan)理(li)、财务(wu)管(guan)理(li)以及(ji)采购管(guan)理(li)等重要基(ji)本制度(du)将其损害(hai)标的(de)(de)公司(si)、国企(qi)股(gu)东权益的(de)(de)行为合(he)法化(hua)、制度(du)化(hua)。此外,如无(wu)法取得董(dong)(dong)事(shi)会席位(wei),则(ze)建(jian)议可争取设置(zhi)观察员席位(wei),该(gai)人员虽无(wu)表决(jue)权,但可参与董(dong)(dong)事(shi)会会议,充分享有知情(qing)权。

事(shi)项二:董监高(gao)人员安排

具体设计(ji)要(yao)点:

一(yi)、关于董监高席位的(de)争取

笔者认为(wei)在控股投(tou)资中董(dong)事(shi)会席(xi)位占多数、总(zong)经(jing)理、财(cai)务总(zong)监席(xi)位是应有(you)之(zhi)义,而在参股投(tou)资过程(cheng)中,除(chu)委派(pai)董(dong)事(shi)、监事(shi)外,财(cai)务总(zong)监一(yi)职十分重要(yao),建议争(zheng)取财(cai)务总(zong)监的推荐权(quan)。

二、关于职(zhi)工董事、职(zhi)工监事

按照《公(gong)司法(fa)》的(de)(de)规定,两(liang)个以上的(de)(de)国有(you)(you)企(qi)业或者(zhe)(zhe)两(liang)个以上的(de)(de)其(qi)(qi)他(ta)国有(you)(you)投资主体投资设立(li)的(de)(de)有(you)(you)限责任公(gong)司,其(qi)(qi)董(dong)事会成员中(zhong)(zhong)应(ying)当(dang)有(you)(you)公(gong)司职(zhi)(zhi)工代表(biao)(biao);监事会应(ying)当(dang)包括股东(dong)代表(biao)(biao)和适当(dang)比例的(de)(de)公(gong)司职(zhi)(zhi)工代表(biao)(biao),其(qi)(qi)中(zhong)(zhong)职(zhi)(zhi)工代表(biao)(biao)的(de)(de)比例不(bu)得低于(yu)三(san)分之一。鉴于(yu)国资监管对(dui)于(yu)国企(qi)治理的(de)(de)规范(fan)性(xing)越来越关注,在(zai)(zai)股权投资与并购中(zhong)(zhong)的(de)(de)标的(de)(de)公(gong)司治理机构设计时需要遵守前(qian)述要求。同时,需指(zhi)出的(de)(de)是,职(zhi)(zhi)工代表(biao)(biao)由公(gong)司职(zhi)(zhi)工通过职(zhi)(zhi)工代表(biao)(biao)大会、职(zhi)(zhi)工大会或者(zhe)(zhe)其(qi)(qi)他(ta)形式(shi)民主选举(ju)产生(sheng),一般(ban)不(bu)应(ying)在(zai)(zai)交易协议(yi)或公(gong)司章程(cheng)约定由股东(dong)推荐、提名或委(wei)派。

事项三:开会和股东知情权

在股(gu)(gu)东(dong)(dong)会、董(dong)(dong)事(shi)(shi)会层(ceng)面,如国企对标的(de)公司并表(biao),一(yi)般将对股(gu)(gu)东(dong)(dong)会、董(dong)(dong)事(shi)(shi)会取(qu)得主导权(quan),但(dan)该(gai)等主导不(bu)应仅(jin)(jin)仅(jin)(jin)是(shi)表(biao)决(jue)权(quan)、席位(wei)上占多数,还应同步在协议、公司章程中约(yue)定股(gu)(gu)东(dong)(dong)会、董(dong)(dong)事(shi)(shi)会开(kai)会所需最低董(dong)(dong)事(shi)(shi)人数以及会议决(jue)议表(biao)决(jue)所需最低表(biao)决(jue)权(quan)或最低董(dong)(dong)事(shi)(shi)人数,以避(bi)免其他股(gu)(gu)东(dong)(dong)或股(gu)(gu)东(dong)(dong)委(wei)派的(de)董(dong)(dong)事(shi)(shi)恶意不(bu)参会造(zao)成无法(fa)开(kai)会的(de)僵(jiang)局,或者因不(bu)合理(li)的(de)表(biao)决(jue)机制而导致(zhi)交易(yi)对手具有事(shi)(shi)实(shi)上的(de)一(yi)票否决(jue)权(quan)。

如国企对标的(de)(de)公(gong)司(si)不并表,由(you)于(yu)《公(gong)司(si)法(fa)》规定(ding)(ding)的(de)(de)股东(dong)知(zhi)情权(quan)范围十分(fen)狭窄,故需在出资人协议与章程(cheng)中扩大(da)国企股东(dong)对标的(de)(de)公(gong)司(si)的(de)(de)知(zhi)情权(quan),甚至可以约定(ding)(ding)股东(dong)有权(quan)对标的(de)(de)公(gong)司(si)进行审计,既可以实现(xian)对标的(de)(de)公(gong)司(si)的(de)(de)监督并维护自身合法(fa)权(quan)益,也有利于(yu)在要求责任(ren)方通过参与挂(gua)牌程(cheng)序进行股权(quan)回购时,按国有资产交易(yi)监管规定(ding)(ding)对标的(de)(de)公(gong)司(si)进行审计、评估。

(四) 如何设计退出机(ji)制(zhi)

在(zai)(zai)股权投资中(zhong),存(cun)在(zai)(zai)着“无(wu)对赌(du)不投资”的(de)说法,目(mu)前(qian)国有(you)企(qi)业(ye)在(zai)(zai)对外投资中(zhong)越来(lai)越重视对赌(du)条款的(de)使(shi)用(yong),对赌(du)条款已成为了常规手段,但在(zai)(zai)实践中(zhong),笔者注意到(dao),国企(qi)在(zai)(zai)对赌(du)条款的(de)设计上(shang)有(you)时过(guo)于(yu)简单(dan),流于(yu)形(xing)式,未起到(dao)真(zhen)正(zheng)保(bao)护国有(you)资产不流失的(de)作用(yong)。

对(dui)(dui)赌(du)条款的对(dui)(dui)赌(du)条件(jian)一般(ban)(ban)为业绩(ji)对(dui)(dui)赌(du)和上市期对(dui)(dui)赌(du),有(you)时(shi)还包括其他(ta)方(fang)面的特(te)别(bie)要(yao)(yao)素,对(dui)(dui)赌(du)的主体(ti)一般(ban)(ban)是实控人和公司。在国企设计对(dui)(dui)赌(du)条款时(shi),笔者认为有(you)以下几点需(xu)要(yao)(yao)特(te)别(bie)注(zhu)意:

1. 对(dui)于(yu)股权回购,不应将触发回购条件仅局限于(yu)上(shang)市、被(bei)并(bing)购或业绩目标未实现,还应将交易对(dui)手的(de)其他重大(da)违约(yue)行为(wei)约(yue)定为(wei)触发回购的(de)条件。

2. 如是与标(biao)的(de)公司进(jin)(jin)行(xing)对赌(du),虽(sui)然《九民纪要(yao)》原则(ze)上(shang)认可(ke)其效力,但其对与标(biao)的(de)公司对赌(du)的(de)实施具有(you)特殊要(yao)求,故需(xu)在协议中进(jin)(jin)一步明确约定可(ke)操(cao)作性(xing)的(de)细则(ze),避免无法(fa)操(cao)作实施,导(dao)致(zhi)增信条款失灵。

3. 需(xu)对(dui)(dui)(dui)回购(gou)对(dui)(dui)(dui)象的(de)(de)(de)履约(yue)能力(li)进(jin)(jin)(jin)行(xing)尽职(zhi)(zhi)调(diao)查(cha)(cha)。目(mu)前,对(dui)(dui)(dui)赌(du)通常为(wei)(wei)投资人(ren)(ren)与(yu)目(mu)标公司(si)(si)实(shi)(shi)(shi)控人(ren)(ren)对(dui)(dui)(dui)赌(du),常规的(de)(de)(de)对(dui)(dui)(dui)赌(du)条款(kuan)均对(dui)(dui)(dui)实(shi)(shi)(shi)控人(ren)(ren)的(de)(de)(de)回购(gou)进(jin)(jin)(jin)行(xing)了相(xiang)应(ying)约(yue)定,但(dan)容易被(bei)忽视(shi)的(de)(de)(de)一点(dian)是(shi),未(wei)对(dui)(dui)(dui)实(shi)(shi)(shi)控人(ren)(ren)是(shi)否(fou)具备(bei)回购(gou)能力(li)进(jin)(jin)(jin)行(xing)尽职(zhi)(zhi)调(diao)查(cha)(cha),造(zao)(zao)成对(dui)(dui)(dui)赌(du)条款(kuan)可能形同虚(xu)设。如2013年Y传媒(mei)收购(gou)X公司(si)(si)案(an)中,法院认(ren)为(wei)(wei)Y传媒(mei)相(xiang)关(guan)负责(ze)人(ren)(ren)员未(wei)对(dui)(dui)(dui)担(dan)保人(ren)(ren)的(de)(de)(de)履约(yue)能力(li)进(jin)(jin)(jin)行(xing)调(diao)查(cha)(cha),存在(zai)(zai)失职(zhi)(zhi)行(xing)为(wei)(wei),被(bei)认(ren)定构(gou)成国企人(ren)(ren)员失职(zhi)(zhi)罪(zui)。X公司(si)(si)存在(zai)(zai)高(gao)达4.5亿元(yuan)的(de)(de)(de)应(ying)收账(zhang)款(kuan),Y传媒(mei)在(zai)(zai)收购(gou)X时,虽(sui)然没有(you)怀疑X公司(si)(si)财(cai)务造(zao)(zao)假,但(dan)是(shi)也担(dan)心应(ying)收账(zhang)款(kuan)无(wu)法收回带(dai)来的(de)(de)(de)影响。为(wei)(wei)了应(ying)对(dui)(dui)(dui)可能发生(sheng)的(de)(de)(de)应(ying)收账(zhang)款(kuan)危机,Y传媒(mei)对(dui)(dui)(dui)X公司(si)(si)的(de)(de)(de)应(ying)收账(zhang)款(kuan)设置(zhi)了收回期(qi)限,并(bing)且让实(shi)(shi)(shi)控人(ren)(ren)叶(ye)某(mou)、乔某(mou)作(zuo)出承(cheng)诺,如无(wu)法按期(qi)收回应(ying)收账(zhang)款(kuan),则(ze)按未(wei)回款(kuan)金额(e)的(de)(de)(de)5倍以现金方式补(bu)偿Y传媒(mei),但(dan)叶(ye)某(mou)、乔某(mou)实(shi)(shi)(shi)际并(bing)不具备(bei)履约(yue)能力(li),以至于这道(dao)防火墙形同虚(xu)设,最终国企相(xiang)关(guan)人(ren)(ren)员被(bei)追责(ze)。因(yin)此(ci),在(zai)(zai)投资过程中,如涉(she)及对(dui)(dui)(dui)赌(du)条款(kuan),需(xu)对(dui)(dui)(dui)目(mu)标公司(si)(si)实(shi)(shi)(shi)控人(ren)(ren)进(jin)(jin)(jin)行(xing)相(xiang)应(ying)的(de)(de)(de)尽职(zhi)(zhi)调(diao)查(cha)(cha),以防范尽职(zhi)(zhi)调(diao)查(cha)(cha)程序(xu)未(wei)履行(xing)的(de)(de)(de)风险。

三、小 结

综上,笔(bi)者认(ren)为(wei),国(guo)(guo)资(zi)(zi)(zi)(zi)监管对国(guo)(guo)企对外投资(zi)(zi)(zi)(zi)并(bing)(bing)购(gou)交易方(fang)案(an)(an)的(de)核心(xin)关注点(dian)在(zai)(zai)于:1. 交易方(fang)案(an)(an)不(bu)存在(zai)(zai)违反法律法规规定的(de)情(qing)形;2. 在(zai)(zai)促(cu)成交易的(de)同(tong)时(shi),国(guo)(guo)有权益保护条款(kuan)(kuan)充(chong)(chong)分、有效(xiao)落实,保障国(guo)(guo)有资(zi)(zi)(zi)(zi)产保值(zhi)增(zeng)值(zhi),防(fang)止(zhi)国(guo)(guo)有资(zi)(zi)(zi)(zi)产流(liu)失。交易方(fang)案(an)(an)设计的(de)核心(xin)要素(su)主(zhu)要包括(kuo):股权比例、价款(kuan)(kuan)及(ji)支付节奏、公司治理(li)结构安排、退出机制(zhi)(如对赌条款(kuan)(kuan))等。方(fang)案(an)(an)设计及(ji)潜在(zai)(zai)风险防(fang)范需要交易方(fang)案(an)(an)制(zhi)定者充(chong)(chong)分考量(liang),做到有的(de)放矢,一(yi)旦交易方(fang)案(an)(an)出现问题(ti),轻者不(bu)能完(wan)成国(guo)(guo)资(zi)(zi)(zi)(zi)审批导(dao)致项目(mu)搁浅,重者导(dao)致投资(zi)(zi)(zi)(zi)并(bing)(bing)购(gou)失败(bai),造成国(guo)(guo)有资(zi)(zi)(zi)(zi)产流(liu)失,相关人员被追(zhui)责(ze)。

正如本文开篇所述,交(jiao)易(yi)方案(an)设(she)(she)计(ji)属于投资(zi)(zi)(zi)并(bing)购(gou)的“顶层设(she)(she)计(ji)”,需(xu)要(yao)国企投资(zi)(zi)(zi)并(bing)购(gou)的主要(yao)负责人(ren)、项目组人(ren)员及中介机构一同(tong)参与,考量法(fa)律、财税、项目背景等诸多要(yao)素(su),最(zui)终通过(guo)合理设(she)(she)计(ji),达到促成交(jiao)易(yi),实(shi)现国有(you)资(zi)(zi)(zi)产保值增(zeng)值,防止国有(you)资(zi)(zi)(zi)产流失(shi)的目标。

  • 作者简介

    你可能感兴趣